盈峰動(dòng)態(tài)
“金長江”《2020年投資機(jī)會(huì)和挑戰(zhàn)》圓桌論壇對(duì)話實(shí)錄
2020年1月8日，“第五屆中國金長江私募發(fā)展高峰論壇暨私募基金金長江獎(jiǎng)?lì)C獎(jiǎng)典禮”在上海隆重舉行。盈峰資本在本次頒獎(jiǎng)典禮中獲得重量級(jí)獎(jiǎng)項(xiàng)，榮膺“行業(yè)典范私募基金公司”。
盈峰資本總經(jīng)理、投資決策委員會(huì)主席蔣峰作為特約嘉賓，參加《2020年投資機(jī)會(huì)和挑戰(zhàn)》為主題的圓桌論壇，長江證券研究所所長徐春擔(dān)任圓桌論壇主持人。
以下為圓桌論壇對(duì)話實(shí)錄：
話題一
2020年A股是否會(huì)延續(xù)二八分化表現(xiàn)？
徐春：2019年A股市場有明顯漲幅，但個(gè)股卻呈現(xiàn)二八分化，這種現(xiàn)象產(chǎn)生的原因是什么，以及分化會(huì)如何演繹？
蔣峰：分化有兩個(gè)層面的表現(xiàn)：一是行業(yè)分化突出，另一個(gè)是行業(yè)內(nèi)個(gè)股表現(xiàn)的分化突出。
股市場定價(jià)效率在提升，行業(yè)表現(xiàn)日趨分化是一種常態(tài)。對(duì)于著眼于長期的投資者，自然會(huì)很關(guān)心什么樣的行業(yè)能夠長期跑出超額收益來。我們做過一個(gè)比較分析，發(fā)現(xiàn)平均資本回報(bào)高的行業(yè)或者凈資產(chǎn)收益率高的行業(yè)跑出超額收益的“勝率”較高，累計(jì)超額收益則更明顯。長期跑贏大市的好行業(yè)，具備行業(yè)競爭格局好、定價(jià)能力強(qiáng)、行業(yè)發(fā)展空間廣闊等基本特征。這些行業(yè)往往還擁有較強(qiáng)的壁壘，新進(jìn)入者難以生存或壯大。例如家電行業(yè)，每年獲取超額收益的概率超過了90%。2005年激烈的價(jià)格戰(zhàn)之后寡頭競爭的格局形成后，行業(yè)的盈利能力一直是在提升的過程中，龍頭企業(yè)的盈利能力不斷提升。大家比較熟悉的高端白酒行業(yè)亦是如此。
隨著我國宏觀經(jīng)濟(jì)逐步轉(zhuǎn)型，越來越多行業(yè)已進(jìn)入到低速增長或存量競爭的格局內(nèi)，“彎道超車”或“屌絲逆襲”的概率正在降低。具備效率優(yōu)勢的龍頭企業(yè)，將更易于在存量競爭中獲取競爭對(duì)手的市場份額，繼續(xù)保持較好的盈利增長，這在一些傳統(tǒng)行業(yè)中十分明顯，在一些新興行業(yè)中也越來越快地出現(xiàn)這種趨勢。所以，行業(yè)內(nèi)個(gè)股分化的趨勢也會(huì)越來越突出，就整體而言，龍頭公司強(qiáng)者恒強(qiáng)的趨勢將越發(fā)明顯。
近年來，A股市場投資者結(jié)構(gòu)趨向機(jī)構(gòu)化的特征將進(jìn)一步強(qiáng)化這些分化，海外資金增配A股趨勢明顯?！跋M(fèi)升級(jí)”和“產(chǎn)業(yè)升級(jí)”兩條投資主線已清晰可見，龍頭公司與非龍頭公司的分化非常明顯。中國在全球范圍中具有比較優(yōu)勢的企業(yè)，將吸引更多的機(jī)構(gòu)資金關(guān)注，表現(xiàn)只會(huì)越來越強(qiáng)。
話題二
2020年A股預(yù)期表現(xiàn)
徐春：在剛剛過去的半個(gè)月，A股市場表現(xiàn)突出，滬指重新站上3000點(diǎn)，牛市聲音越來越多。如何看待新年A股整體走勢，應(yīng)寄以何種預(yù)期？
蔣峰：2019年之所以能夠成為歷史排名第4位的收益率大年，首要原因在于起點(diǎn)較低。2018年底，A股市場悲觀氣氛濃厚，估值水平已處于歷史次低位，很多藍(lán)籌公司的估值水平蘊(yùn)含了非常悲觀的預(yù)期。隨著政策轉(zhuǎn)暖的信號(hào)逐漸增多，市場信心逐步逆轉(zhuǎn)，估值水平的不斷提升，推動(dòng)了2019年市場穩(wěn)步向上。
但經(jīng)過過去一年的上漲，目前上市公司整體估值水平已處于歷史中位數(shù)水平，流動(dòng)性變化存在著一定的不確定性，難以支持市場走出快牛走勢。我個(gè)人認(rèn)為，2020年估值擴(kuò)張的驅(qū)動(dòng)力將有所減弱，更多需要依靠行業(yè)與公司的盈利增長來驅(qū)動(dòng)市場上漲。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)以及企業(yè)盈利能力都出現(xiàn)了觸底回升的跡象，優(yōu)勢企業(yè)行業(yè)龍頭地位得到進(jìn)一步穩(wěn)固，盈利存在著超預(yù)期的可能性，但由于中國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型進(jìn)程依然任重道遠(yuǎn)，所以站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，投資者不宜在2019年的基礎(chǔ)上繼續(xù)對(duì)2020年市場的整體回報(bào)水平寄予過高預(yù)期，適度降低對(duì)于收益率的預(yù)期，某種情況下就降低了背負(fù)的風(fēng)險(xiǎn)。
從長期來看，在全球利率仍處在低位的大背景下，中國優(yōu)質(zhì)權(quán)益資產(chǎn)的相對(duì)價(jià)值依然突出，核心資產(chǎn)的配置價(jià)值當(dāng)前仍高于類固收產(chǎn)品，家庭部門資產(chǎn)配置的重構(gòu)正在進(jìn)行中。所以也不能對(duì)權(quán)益類資產(chǎn)的預(yù)期過度悲觀，至少結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)并不缺乏。
話題三
2020年關(guān)注哪些板塊
徐春：對(duì)今年A股市場有何確定性判斷？“漂亮50”（核心資產(chǎn)泡沫化）是否會(huì)在A股繼續(xù)演繹？
蔣峰：2019年，在擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)增速放緩、中美貿(mào)易戰(zhàn)加劇等因素的影響下，A股較長時(shí)間是在風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的背景下運(yùn)行。與去年相比，2020年積極因素正在不斷增多，全球主要經(jīng)濟(jì)體可能進(jìn)入溫和復(fù)蘇的周期，企業(yè)盈利預(yù)期可能會(huì)趨于好轉(zhuǎn)，這是2020年市場運(yùn)行環(huán)境與去年顯著的區(qū)別。
談到核心資產(chǎn)，盈峰資本根據(jù)自己的能力圈范圍確定了品牌消費(fèi)、先進(jìn)制造業(yè)、金融服務(wù)業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)、自然壟斷等幾個(gè)行業(yè)方向，從競爭格局、商業(yè)模式、競爭壁壘等多個(gè)角度篩選出勝率較高的優(yōu)秀企業(yè)作為主要研究覆蓋的方向。
第一是與品牌消費(fèi)相關(guān)的領(lǐng)域，中國巨大的內(nèi)需市場和不斷在激烈的競爭中迭代的品牌力或市場份額，是中國消費(fèi)類企業(yè)的優(yōu)勢所在；
第二是先進(jìn)制造業(yè)，我們對(duì)中國先進(jìn)制造業(yè)的理解并不僅僅是指技術(shù)含量高的企業(yè)，我們更喜歡在全球范圍內(nèi)在技術(shù)、效率、規(guī)模、成本等多個(gè)維度具有比較優(yōu)勢的中國制造業(yè)企業(yè)。我國制造業(yè)門類齊全，產(chǎn)業(yè)鏈完整，越來越多的細(xì)分領(lǐng)域涌現(xiàn)出一批極具競爭力的企業(yè)，它們正在走出國門，走向全球；
第三是與新經(jīng)濟(jì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)擁有核心競爭力的標(biāo)的，這類標(biāo)的可能更多的出現(xiàn)在港股市場、ADR市場。由于歷史的原因，互聯(lián)網(wǎng)、教育、連鎖酒店等行業(yè)的部分公司選擇在海外上市，這些公司毫無疑問也屬于中國核心資產(chǎn)的范疇，也是國內(nèi)資管機(jī)構(gòu)無法忽略的。以互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)為例，中國的核心公司已表現(xiàn)出不輸于美國核心公司的競爭力，國內(nèi)幾大互聯(lián)網(wǎng)巨頭市值合計(jì)已是10-12萬億人民幣的規(guī)模，未來一定會(huì)成為中國第一大行業(yè)，高度重視；
第四是部分自然壟斷行業(yè)，例如水電、機(jī)場等擁有較高運(yùn)營壁壘的行業(yè)。這些行業(yè)對(duì)經(jīng)營者管理能力要求相對(duì)較低，但資本回報(bào)穩(wěn)定性很好，值得長期跟蹤。
價(jià)值投資的核心是要對(duì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行客觀的評(píng)估。核心資產(chǎn)的投資也需要有安全邊際，而非不計(jì)成本地“抱團(tuán)取暖”，未來還是需要在不同的市場圍繞著幾條投資主線，不斷地?cái)U(kuò)充可投資標(biāo)的，優(yōu)化投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益比。從這個(gè)意義上說，核心資產(chǎn)的范疇是動(dòng)態(tài)的，需要管理人不斷進(jìn)行優(yōu)化，要在“變”與“不變”中取得一個(gè)較優(yōu)平衡，才能為投資者創(chuàng)造出長期穩(wěn)定的收益回報(bào)。